本文是一篇国际金融论文，本文主要分两个部分来研究大宗商品市场与我国股票市场的风险传染效应。首先，利用TVP-VAR模型从强度、方向以及时变特征角度来探究了国际大宗商品市场与我国股票市场的风险溢出效应。然后，利用复杂网络分析方法来对国际大宗商品市场与我国股票市场的风险关联网络进行了刻画。
1 绪论
1.1 研究背景与研究意义
1.1.1 研究背景
近年来，复杂多变的国际局势不仅给全球经济带来了严峻的挑战，也给国际大宗商品市场带来了前所未有的不确定性。地缘政治冲突、贸易保护主义的抬头以及全球经济放缓等多重因素交织在一起，导致大宗商品价格波动频繁且剧烈。这种不确定性不仅直接影响了大宗商品的价格，更通过相应的风险传导路径对我国股票市场造成了不可忽视的冲击。
在这一背景下，我国政府对防范化解重大风险给予了高度重视。习近平总书记多次强调，要坚决打好防范化解重大风险攻坚战，确保经济持续健康发展和社会大局稳定。大宗商品市场作为防范化解重大风险时需要重点关注的一个领域，其价格的剧烈波动不仅影响相关产业的成本和利润，还可能通过产业链、资本流动以及市场情绪等传导至我国股票市场，从而对整体经济稳定构成威胁。
大宗商品作为工业生产和消费的基础原料，其供应链稳定以及价格稳定对于保障我国经济平稳运行至关重要。随着经济的快速发展和工业化进程的持续推进，我国对大宗商品的需求量持续攀升，这使得大宗商品市场的稳定与否直接关系到我国经济的健康发展。
然而，大宗商品价格波动却频繁且剧烈。这主要受到全球经济形势、供需关系、政策调整以及国际政治事件等多重因素的影响。全球经济的波动、产量的变化、贸易政策的调整以及地缘政治冲突等都可能引发大宗商品价格的大幅波动。这种价格的频繁变动不仅增加了企业的经营风险，也给投资者带来了巨大的挑战。
1.2 文献综述
1.2.1 大宗商品市场与股票市场的风险关联路径研究
大宗商品价格波动会通过多个层面对我国股票市场产生影响，这些层面涵盖了宏观经济状况、企业运营状况、投资者情绪以及金融市场联动等。
首先，大宗商品价格的波动会直接对宏观经济产生影响（王擎等，2019；Rashad，2023）。大宗商品作为经济生产的重要投入品，其价格变动直接影响到物价水平，特别是生产者物价指数（王飞和孙维尧，2013；Sima，2021）。张怀清等（2019）指出国际大宗商品价格波动会通过贸易渠道传导至我国，从而直接对我国的物价水平产生影响。
大宗商品价格的大幅上涨还可能导致严重的通货膨胀（Davidson, et al，2016；Dugger，2016）。而严重的通货膨胀会引起中央银行的关注，并且可能对市场利率进行调整（李敬辉和范志勇，2005；关红玉，2012；Darman，2016）。丁秀英等（2017）指出大宗商品的价格冲击会对名义利率产生显著的影响。而利率水平变动会直接影响企业的融资成本和投资的预期收益率（Nkcubeko & Bertrum，2018；Matthews，2019）。
其次，大宗商品价格的变动会影响企业的运营状况和盈利能力（黄汉权等，2021）。对于依赖大宗商品作为原材料或生产要素的企业来说，大宗商品价格的变化直接关系到其成本结构和利润水平（卢延纯和赵公正，2017）。魏浩和刘佩鑫（2021）指出当大宗商品价格上涨时，企业的生产成本增加，可能导致盈利下降，进而影响其股价表现。相反，当大宗商品价格下跌时，企业的成本降低，盈利能力提升，有助于支撑其股价。因此，大宗商品价格的波动会影响企业的盈利能力和运营状况，间接地对股票市场产生影响。
2 理论基础
2.1 跨市场风险关联理论
跨市场风险关联理论是经济学和金融学领域的重要构成部分，它主要探讨不同市场之间风险的相互关联和传导机制。在全球经济一体化和金融市场高度互联的背景下，这一理论对于维护经济稳定、防范系统性风险具有重要意义。
基本定义方面，跨市场风险关联理论指的是不同市场之间，由于经济、金融、政策等多种因素的联系和互动，使得某一市场内的风险事件能够传播和影响到其他市场的稳定运行。这种风险关联不仅存在于金融市场内部，也涉及金融市场与实体经济、不同国家市场之间的关联。
核心观点方面，跨市场风险关联理论强调市场间的相互依赖性和风险传播的复杂性。市场并非孤立存在，它们通过资金流、信息流、贸易流等多种渠道紧密相连。因此，一个市场的波动或风险事件很容易通过这些渠道传播到其他市场，引发连锁反应。同时，风险关联的途径和机制复杂多样，既有直接的关联，也有间接的、非线性的关联，这使得风险传播的预测和管理变得更为困难。
随着金融市场的不断发展和创新，跨市场风险关联理论的内涵也在不断丰富和深化。从最初关注单一市场风险事件的直接冲击，到现在全面考虑不同市场、不同风险类型之间的复杂关联和相互影响，该理论的研究视野已经大大拓宽。它不仅关注市场风险在金融市场内部的传播，还涉及市场风险与实体经济风险、政策风险等的交互影响。此外，随着全球化的推进和金融市场的日益开放，跨市场风险关联还涉及不同国家市场之间的风险传播和相互影响。
2.2 波动溢出理论
波动溢出理论是金融市场研究中的一个重要理论，它主要研究不同金融市场间的波动传递现象，即一个市场的波动如何影响其他市场的波动。这种影响可能源自市场间的信息流动、风险传递或是投资者行为的相互影响。波动溢出理论不仅有助于我们深入理解金融市场的运作机制，也为投资者提供了制定投资策略和风险管理措施的重要参考。
2.2.1 波动溢出理论的基本概念
波动溢出，简单来说，就是一个市场的波动不仅受到自身因素的影响，还受到其他市场波动的影响。这种现象打破了传统金融市场理论的孤立性假设，揭示了市场间存在的复杂关联性和互动性。波动溢出可以发生在同一国家的不同金融市场之间，如股票市场、债券市场、外汇市场等，也可以发生在不同国家的同类金融市场之间，甚至不同国家的不同类金融市场之间。
波动溢出效应的实质是市场间的信息传递和风险传染。金融市场作为信息汇集和处理的场所，其价格变动反映了市场参与者对信息的解读和预期。当某一市场出现波动时，其所包含的信息可能通过交易者行为、媒体报道等途径传播到其他市场，影响其他市场的价格变动。同时，市场间的风险也会通过波动溢出效应进行传递，使得一个市场的风险可能扩散到其他市场，引发连锁反应。
3 国际大宗商品市场与中国股票市场间的风险溢出效应分析 .......... 15
3.1 模型构建与数据说明 .......................... 15
3.1.1 TVP-VAR模型 ................................. 15
3.1.2 变量的选取与说明 ............................. 16
4 国际大宗商品市场与中国股票市场的风险关联结构分析 .............. 33
4.1 模型的构建 .............................. 33
4.1.1 Granger-Geweke因果关系检验 ..................... 33
4.1.2 复杂网络相关统计指标 .......................... 34
5 研究结论与政策建议 .............................. 49
5.1 研究结论 ..................... 49
5.2 政策建议 ...................... 50
4 国际大宗商品市场与中国股票市场的风险关联结构分析
4.2 风险事件时期的风险关联网络结构
考虑到不同时期，国际大宗商品市场与我国股票市场的风险关联网络可能存在着不同的结构特征。本文将分不同时期构建国际大宗商品市场与我国股票市场间的风险关联网络。参照其他学者对不同时期的划分。本文划分了五个时期，并对不同时期构建了不同的风险关联网络，分别为全球金融危机时期、欧债危机时期、全球股灾时期、中美贸易摩擦时期以及新冠疫情时期。
对比不同时期的风险关联网络，可以发现不同时期的风险关联网络并没有明显的相似性。这也说明不同市场间的风险关联关系并不是静态的，而是随时间变化的。导致市场间风险关联结构变化的因素有很多，涉及供求关系、产业链上下游联动、政策导向、行业周期、投资者行为、资金的流动性等各个方面。
金融危机期间，我国股票市场内部的风险关联效应较强。其中银行业和化工行业扮演着相对重要的位置。可以观察到银行业在网络中的形状呈现出较为明显的辐射状，这说明金融危机期间银行业的风险外溢效应较强。2008年的金融危机本质上属于流动性危机，而银行业在提供资金流动性方面扮演着重要角色。因此，银行业对其他行业的影响较为显著。聚焦金融危机期间国际大宗商品与我国股票市场的风险关联结构，可以发现，我国股票市场的风险对国际大宗商品市场产生了一定的外溢，但我国股票市场对不同种类的大宗商品的风险外溢效应存在异质性。
5 研究结论与政策建议
5.1 研究结论
本文主要分两个部分来研究大宗商品市场与我国股票市场的风险传染效应。首先，利用TVP-VAR模型从强度、方向以及时变特征角度来探究了国际大宗商品市场与我国股票市场的风险溢出效应。然后，利用复杂网络分析方法来对国际大宗商品市场与我国股票市场的风险关联网络进行了刻画。
从时变特征来看，市场间的风险溢出水平存在显著的事件驱动特性。从市场间风险关联的差异性来看，同一市场内部的风险关联水平要显著高于不同市场间的风险溢出水平。而我国股票市场内部的风险关联水平又要显著高于国际大宗
