本文是一篇金融证券论文，本文选取国金中国铁建高速REIT作为研究对象，通过分析该REIT产品的估值逻辑、交易结构、信息披露、扩募机制、运营机制等方面的内容，归纳出产品在设计上存在的一些问题，并根据这些问题做出了一些优化设计。
第1章 导论
1.1选题背景和研究意义
1.1.1选题背景
近年来，随着经济的不断发展与城市化加快推进，我国在基础设施建设上取得了举世瞩目的成就。其中，交通运输是国民经济中基础性、先导性、战略性的基础设施产业，是重要的服务性行业，对国家宏观调控、市场调节、经济布局和国防建设都有着重要作用，我国一直将交通运输业的发展放在重要位置。
在交通运输基础设施中，高速公路又占据了重要地位。高速公路是衡量一个国家公路交通运输和汽车工业现代化水准的标准之一，在基础设施投资和经济社会发展中具有不可替代的地位和作用。高速公路基础设施的建设与完善，有利于加强不同地区间的交流、协作与贸易，促进各经济区域协调发展。但同时也给高速公路建设单位带来了巨大的投融资压力，资金的充足与否影响着项目的建设周期，进而影响着经济发展。
目前，我国高速公路基础设施建设的主要融资渠道有政府投资、银行贷款、专项债务融资以及PPP、BOT模式。看似融资渠道种类繁多，但随着高速公路建设规模不断扩大，资金需求日益增多，投融资模式应用范围和领域逐渐扩张，上述传统融资渠道的弊端逐步体现。再加之降负债、降杠杆的要求逐步增加，高速公路建设筹集资金愈发困难，融资成本越来越高。因此我国基础设施建设急需一种全新高效的融资方式，在此背景下，公募REITs的出现很好地打破了僵局。2020年4月30日，证监会与发改委联合颁布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金 (REITs)试点相关工作的通知》，标志着我国REITs 试点工作正式开展。2021年6月21日，以沪杭甬杭徽高速REIT为代表的国内首批基础设施REITs成功上市，这些案例为全国高速公路建设企业的融资方式带来了全新的选择。
1.2国内外文献综述
美国、日本等发达国家的REITs市场已发展了几十年的时间，相关的文献研究也比较全面。然而国内REITs市场起步较晚，发行的产品数量有限，产品设计也存在许多不成熟之处，国内学者目前对 REITs 的研究主要集中在定性分析方面。本文对国内外学者的相关研究进行了总结，从高速公路REITs出现的背景、REITs的优势功能、REITs设计与估值以及REITs发展困境这几个方面汇总了一些学者的结论，并对其进行点评。
1.2.1国内高速公路行业融资困境
何川 (2021)认为银行贷款、债券融资、BOT模式等是我国高速公路基础设施建设企业的主要融资途径，而这些融资模式随着行业快速发展也都显现各种弊端。其中，银行贷款是高速公路建设最主要的融资途径，谭莉（2021）认为现阶段下无论是短期银行贷款还是长期银行贷款都已无法满足高速的建设需求，短期贷款虽然成本很低，但是贷款期限严重短于高速公路的建设周期；长期贷款成本又相对较高，对资产抵押、质押等方面的要求较高，审核时间也较长，融资程序相对复杂。崔敏、王婧等（2021）发现受经济下行影响，地方政府用于基础设施建设的资金有限，政府直接投资建设高速公路已不能像往常那样顺畅。罗桂连（2022）深入研究了近些年兴起的基础设施建设PPP融资模式，其发现PPP模式由于缺乏合适的退出渠道，很多积极参与的社会资本陷入资金断裂困境。此外，PPP项目往往过于简陋粗糙，许多项目会超出了社会资本能力范围。最后，债券融资也是基础设施建设常用融资手段之一，主要有国债、地方专项债和企业债。刘利（2023）认为过多依靠企业债进行融资，可能会加大地方政府隐性债务风险，不少地方政府为了弥补资金压力转向银行等金融机构寻求不合规的融资支持，包括租赁、担保、信托理财、PPP模式等，导致地方政府短期财政机会主义行为概率上升。
第2章 相关概念及理论基础
2.1相关概念
2.1.1REITs的定义
REITs，即不动产投资信托基金，最早是美国在20世纪60年代设计的金融创新产品，该产品使得普通投资者也能投资于商业写字楼等房地产项目。REITs产品一经上市，广受投资者的追捧。相比美国等发达国家，我国REITs市场建设起步较晚。2009年，我国初步形成了REITs发行试点框架，但由于缺少足够的法律法规配套设施，这一计划也就此搁置。2020年，证监会与发改委出台新政策，我国的公募REITs试点工作才正式实施。
REITs是基金产品的一种，也是一种直接融资工具，其大致运作方式为投资者认购基金，基金将募集资金投资于不动产项目，项目产生的收益由基金管理人进行分配，基金份额持有者凭借其持有的基金份额领取分红。REITs最初的投资标的局限于一些商业物业房地产项目，在此后不断发展中，REITs应用于越来越多类型的不动产项目，底层资产涉及产业园区、高速公路等不动产领域，REITs通过打包上市的方式将这些底层资产盘活，赋予其流动性，促进原始权益人的资金回笼以加快基础设施建设。
2.2理论基础
2.2.1资产重组理论
资产重组理论被广泛地运用在公司的收购重组的研究中，指的是公司因股权变动等原因导致的业务变化，从而需要对公司持有的部分或全部资产进行剥离，或者新购入一部分资产进行资产重组。资产重组理论在REITs的研究中同样适用，REITs上市过程中存在基金向原始权益人购买项目公司股权这一关键步骤。原始权益人需要真实地向基础设施基金转让其持有的基础资产，基金管理人需要将项目公司及其持有的底层资产纳入交易结构中来。在这一过程，项目公司需要对其资产进行剥离，剔除掉一些与基金无关的资产，保证资产现金流的集中度。例如，基础设施建设项目公司需要转移其持有的投资性房地产来保障REITs的收益大部分来源于基础设施运营收入。REITs在资产重组后，项目公司剩余的资产除了要保证与REITs涉及的行业高度相关外，还需要满足一些其他的特征，例如，底层资产收益具有稳定性、可持续性以及可预测性；原始权益人征信良好，与资产相关的违约率处在可控范围内；资产组的账面价值以及估值需要符合一定的规模要求等等。
2.2.2风险隔离理论
REITs的核心思想在于资产证券化，说到资产证券化，就离不开风险隔离理论。资产证券化中的风险隔离主要依赖于特设信托机构（SPV）的参与，原始权益人将其持有的资产打包成资产池，并出售给特设信托机构。这一过程的核心在于确保出售的真实性，以避免在原始权益人面临破产清算时，已出售的资产被纳入清算范畴。正是通过这一机制，基础资产与原始权益人之间的风险隔离得以实现。风险隔离的有效实施，不仅有助于维护资产池的稳定性和安全性，更能最大化地保障投资者及其他参与主体的利益，从而推动资产证券化市场的健康发展。
第3章 国金中国铁建高速REIT基本情况介绍 ................... 17
3.1基本信息 .......................... 17
3.2原始权益人 ........................ 18
3.3交易结构 ........................ 20
第4章 国金中国铁建高速REIT问题分析.................. 24
4.1估值方法需要改善........................ 24
4.1.1估值方法对比 .............................. 24
4.1.2收益法问题详解 ................................. 25
第5章 国金中国铁建高速REIT优化设计................. 39
5.1估值优化设计 .............................. 39
5.1.1底层资产介绍 ..................................... 39
5.1.2未来现金流入预测 ................................. 40
第5章 国金中国铁建高速REIT优化设计
5.1估值优化设计
5.1.1底层资产介绍
在对项目估值前，首先要了解项目底层资产的基本情况。国金中国铁建高速REIT底层资产涉及渝遂高速重庆段及其相关构筑物资产组，收益来源主要为特许经营权中的高速公路收费收入，底层资产具体情况如表5.1所示：
如上表所示，渝遂高速公路（重庆段）位于重庆市，起于国道G93沙坪坝收费站，止于重庆市与四川省遂宁市交界处，全长约93.26公里，决算总投资约422,980.39万元。项目整体于2007年12月29日正式开通运营，特许经营年限为30年，项目剩余年限约13年。
除特许经营权这一无形资产外，其他资产主要为房屋、设备类固定资产，主要涵盖收费站、服务区治安亭、执法办公楼以及道路广告牌等。这类固定资产的价值占整个资产组的价值较小，整体运行情况较为良好。
第6章 结论与建议
6.1研究结论
本文选取国金中国铁建高速REIT作为研究对象，通过分析该REIT产品的估值逻辑、交易结构、信息披露、扩募机制、运营机制等方面的内容，归纳出产品在设计上存在的一些问题，并根据这些问题做出了一些优化设计。具体的研究结论如下：
（1） 改善估值方法以提升估值准确性
底层资产的估值基本上决定了REITs的定价水平以及发行规模，合理的估值方法不仅有助于提升REITs估值定价的准确性，也有利于减少二级市场的波动。目前，我国大部分高速公路REITs采用弹性系数法预测现金流量，并采用收益法进行估值，这种方法需要做出过多假设，关键参数的选取也缺乏严密的推理，从而加剧估值结果的偏离程度。本文研究表明，采用蒙特卡洛模拟对产品招募说明书中的收益法进行优化改进，优化后的
