本文是一篇会计论文，本研究以2018年至2021年我国A股156家医药制造业上市公司为研究对象，基于可持续发展理论、经济外部性理论、信息不对称理论和啄序理论（优序融资理论），结合医药制造业行业情况和融资现状，进行研究机理分析，继而提出研究假设。
1绪论
1.1 研究背景
ESG系环境(Environmental)、社会责任(Social)和公司治理(Governance)三个英文单词的首字母缩写，该专有名词的出现最早可以追溯到上世纪80年代。ESG相关概念虽然萌芽较早，但一直到2006年才有一个较完整的、有接受度的《责任投资原则（PRI）》颁布。随后，各国际组织相继发布与ESG相关的原则和指引，经济合作与发展组织（OECD）于2009年颁布《公司治理指引》，联合国可持续证券交易所（UNSSEI）于2010年颁布《上市公司ESG信息披露指引》，全球报告倡议组织（GRI）于2017颁布《可持续发展报告指南》，可持续发展会计准则委员会（SASB）于2018年颁布融入ESG的《SABA标准》。ESG的概念在国际社会逐渐被接受和推广。我国的ESG起步较晚，多从环境、社会责任、公司治理三个角度分别出发，直到2019年，我国香港交易所发布了《创业板上市规则》（附录二十《ESG报告指引》）和香港交易所《主板上市规则》（附录二十七《ESG报告指引》），是我国首次将ESG作为专有概念纳入正式指引。ESG概念的提出，是从环境、社会责任与公司治理三个维度出发，通过细化各项指标，建立评估体系，以达到保护生态环境、责任投资、规范和监督公司行为、衡量公司可持续发展能力等目的，是适应生态文明建设、人类可持续发展、评价公司业绩要求和融资需求的必然产物。
医药制造（Pharmaceutical Manufacturing）是指原料经物理变化或化学变化后成为新的医药类产品的过程。在这一过程中，生产医药类产品会对环境造成污染，2010年中华人民共和国环境保护部颁布的《上市公司环境信息披露指南》（征求意见稿）将医药制造业列为十六个重污染行业之一。医药制造是重要的民生行业，关乎人民身体健康与生命安全，作为重污染行业之一，在员工职业保护方面也需要付出更多的成本，因此医药制造企业在发展过程中承担社会责任具有深远意义。企业保护环境、承担社会责任需要付出成本，这就要求医药制造企业具有较高的公司治理水平，通过提升财务管理水平、提高经营效率、降本增效等方式谋求更多利益与长远发展。
1.2 研究意义
1.2.1 理论意义
（1） 探究医药制造企业ESG表现是否对企业债务融资成本产生影响。
在已有的研究文献当中，探究企业ESG与债务融资成本关系的国内外文献较少，研究对象不同，包括个别企业、某一行业或整个A股等。研究结论也不尽相同，有的结论支持正相关、有的结论支持负相关、有的结论表明不相关。因此本文选择与ESG核心概念密切相关的医药制造企业为研究对象，探究医药制造企业ESG表现是否对企业债务融资成本产生影响，从而丰富相关理论研究资料。
（2）从财务指标影响出发，丰富医药制造企业ESG表现对债务融资成本的影响研究。
上市公司财务指标分析是必不可少的，有了这些指标可以从各方面具体评价上市公司的经营状况，为公司的管理者和投资人提供了有效的帮助和依据[1]。以往关于企业ESG对企业债务融资成本的影响多从环境、社会责任与公司治理三个方面的信息披露出发，较少通过具体的、可量化的、具有一定可比性的公开财务数据信息进行分析，本文希望结合具体的财务指标，通过客观数据的实证分析，得出相应结论，为企业融资、金融机构放款、监督监管提供一些理论依据和参考信息，同时为我国ESG投资与企业管理提供一些参考信息。
（3）从短期效果与长期效果的角度，丰富医药制造企业ESG表现对债务融资成本的影响研究。
债务融资是企业融资的主要方式之一[2]。与债务成本相关的借款有短期借款与长期借款之分，参考宋奇坤在研究ESG对上市公司财务绩效影响时提出的相关论点，环境、社会、公司治理这三个因子的投入对财务绩效的影响可能存在滞后[3]，医药制造企业ESG表现对债务融资成本的影响也可能存在滞后。本文希望通过实证分析考虑滞后效应，进一步探究医药制造企业ESG表现对债务融资成本的影响。
2 概念界定及国内外文献综述
2.1 概念界定
2.1.1 ESG相关概念
ESG系环境(Environmental)、社会责任(Social)和公司治理(Governance)三个英文单词的首字母缩写，是上世纪80年代左右提出的一种新型评价体系，在上世纪末是具有时代性和前瞻性的理念，目的是更好地评价企业经营效益、经营成果、履约责任等，最终实现企业长期良好经营、社会经济稳定健康持续发展的目标。经过40年的发展和建设，在欧美国家已经逐步形成一个较成熟的ESG评价体系，价值和意义也得到了普遍认可。
ESG表现是企业在ESG评价体系下，从环境、社会责任与公司治理三个维度出发，通过逐步细化三个维度的指标，对企业在三个维度的具体表现进行量化的评分或评级。具体来说，环境指标包括节能减排、降本增效、污染（排污、废物）处理、环境违法惩罚等；社会责任主要包括对内部员工的薪酬福利制度和保障、人权权利、合理的劳动制度、职业健康与安全生产等；公司治理包括董事会的结构与职能、控制环境与程序、股东待遇、制度体系建设、制定经营策略、治理结构优化、风险管理和防控、关联方关系和交易、廉政制度等。
ESG投资是指发生投资活动时将ESG理念融入其中。一般而言，ESG投资是以传统的财务分析为基础，通过考察企业E（Environmental）、S（Social）、G（Governance）三个维度中长期的发展潜力，以期发掘出既能创造股东价值又创造社会价值且具有可持续成长能力的投资标的。目前，亚洲公司的ESG披露总分平均低于欧洲同行报告的评分。这可能是由于一些国家缺乏将ESG因素纳入其报告的监管压力[4]。我国ESG体系的建设仍处于初级阶段，ESG投资实践尚在探索期，需要政府监管部门、企业和学者等多方合力，积极建设，与国际接轨的，建立适用于我国企业ESG表现的投资评价体系。
2.2 国内外文献综述
2.2.1 环境与企业债务融资成本
国内外学者关于环境与企业债务融资成本方面研究文献很多，研究结论不尽相同，有正相关、负相关和不相关。其中，大部分研究结果支持负相关的结论。
首先，国内许多学者的研究表明，环境与企业债务融资成本呈负相关关系。刘微（2020）以2014-2017年沪市A股重污染行业数据作为研究样本，以信息不对称理论、委托代理理论、利益相关者理论、信号传递理论以及合法性理论作为研究的理论基础，以利息支出除以总负债衡量债务融资成本，通过实证检验得出：环境规制与债务融资成本呈显著的负相关关系，即重污染行业所在地区政府的环境规制政策越严格，企业的债务融资成本越小[19]。黄蓉等人（2020）选取中国A股2013—2017 年重污染行业上市公司为样本，实证研究环境信息披露与融资约束间的动态关系，结果发现，环境信息披露能够与财务信息互为补充，在财务透明度较低的情况下，环境信息披露质量缓解融资约束的作用显著[20]。裘益政等人（2020）以我国A股2012~2017年重污染行业上市公司为研究对象，研究了环境规制对债务融资成本的具体影响。研究结果显示，环境规制强度对重污染企业债务融资成本具有正向影响作用[21]。管亚梅等人（2019）收集了2012-2016年沪市A股重污染行业平均资产排名前20%的上市公司的年报和独立报告，研究表明：重污染企业积极地披露环境信息，可以提高内部信息透明度，缓解投资者与企业之间的信息不对称，投资者可以有效预测其风险，从而降低企业的债务融资成本；重污染企业公开环境行为有利于其获得更多的银行借款，并且对长短期借款规模均有显著正向影响[22]。庄园（2019）截取上市纺织企业2013年-2018年公开的面板数据进行实证分析，得出实际环境信息披露的质量与其股权融资成本和债务融资成本是成反比的，即前者越高，则后两者越低[23]。刘蓉（2018）选取2014—2016 年在上海证券交易所上市的 A 股重污染行业为研究样本，通过实证分析得出：碳信息披露质量越高，债务融资成本越低。
3 理论基础与行业概述 ......................... 22
3.1 理论基础 ............................... 22
3.1.1 可持续发展理论 ..................... 22
3.1.2 经济外部性理论 ..................... 22
4 医药制造企业ESG表现影响债务融资成本的实证研究 .................... 30
4.1 研究假设 ........................ 30
4.1.1 医药制造企业ESG表现对债务融资成本的影响 ...................... 30
4.1.2 医药制造企业ESG表现在产权异质性方面对债务融资成本的影 ........ 30
5 案例分析 ...................... 45
5.1 公司概况 ...................... 45
5.2 公司ESG表现 ...................... 46
5 案例分析
5.1 公司概况
（1） 海南海药公司概况
海南海药创立于1965年，前身为海口市制药厂，1992年在原海口市制药厂基础上改组设立的股份有限公司。1993年12月，公司发行人民币普通股2500万股，并于1994年5月在深圳证券交易所上市流通。2020年3月，海南海药控
